Курс гривни, инфляция, динамика ВВП. Что ждет экономику Украины в 2020 году — базовый сценарий

09.01.2020
| НВ
Елена Белан, главный экономист Dragon Capital: Украинская экономика зависит от внешней конъюнктуры на основных товарных рынках, экономического роста в странах-партнерах и доступа к мировым финансовым рынкам.

2019 год стал сложным для украинской экономики. Но не настолько плохим, как можно было бы ожидать в январе-феврале прошлого года — после того, как лидер 95 квартала в новогоднюю ночь заявил, что намерен стать лидером всей страны.

Прошлым летом новая власть во главе с президентом Владимиром Зеленским получила монобольшинство в Верховной Раде Украины.

Мировые инвестиционные банки сразу же отметили в своих отчетах, что новая команда может увязнуть в популизме, а значит не будет реформ, в частности, земельной. В таком случае не получится договориться Международным валютным фондом. А значит не будет роста иностранных инвестиций и заметного экономического роста вообще.

Бизнес-сообщество опасалось и сильного влияния на Зеленского собственника телеканала 1+1, одиозного олигарха Игоря Коломойского. Ему на руку крах сотрудничества Украины с МВФ, так как фонд выступает против отмены национализации ПриватБанка, который ранее принадлежал Коломойскому и его бизнес-партнеру Геннадию Боголюбову. Ведь олигарх судится с государством, оказывает давление на руководство Национального банка Украины (НБУ) и ПриватБанка в надежде получить или банк, или компенсацию за него.

Год прошел, ПриватБанк на месте — новый топ-менеджмент банка, команда НБУ, давление гражданского общества и неоднократный дружеский окрик западных кредиторов сделали свое дело. Более того, Украина вплотную подошла к критически важной земельной реформе. Есть шанс, что 2020 год войдет в историю страны как год запуска нормального рынка земли.

Тем не менее, политические риски в первой половине 2019 года усилили опасения инвесторов. Поэтому Украине пришлось довольно дорого занимать деньги на внешнем и внутреннем рынке. Облигации внутреннего госзайма (ОВГЗ) стали очень привлекательными для иностранных инвесторов, которые за этот год завели в Украину более $4 млрд. Это стало одним из основных факторов рекордного укрепления гривны.

НВ Бизнес вместе с ведущими аналитиками Украины подготовил прогноз ключевых параметров украинской экономики на 2020 год: базовый сценарий, факторы риска и факторы роста. Мы также попросили экспертов кратко обосновать свои расчеты. Сводные данные базового сценария — в инфографике.

На чем основан базовый прогноз

Алексей Блинов

Начальник аналитического отдела Альфа-Банка Украина

Мы ожидаем, что в 2020 году украинская экономика сохранит умеренные темпы роста и увеличится еще на 3% после роста на 3,5% в 2019 году. Это станет пятым годом экономического роста подряд (дольше непрерывный рост реального ВВП в современной истории Украины наблюдался только один раз в 2000-х годах).

Основным двигателем роста экономики в следующем году будет увеличение потребительского спроса. Мы также ожидаем дальнейший рост инвестиционной активности, чему будут способствовать сохранение макрофинансовой стабильности в Украине и снижение процентных ставок.

Михаил Ребрик

Старший аналитик Райффайзен Банк Аваль

Основными допущениями нашего базового сценария являются:

1) прекращение попыток запугивания реформаторов и нивелирование угроз независимости НБУ, сохранение сдержанной монетарной политики;

2) недопущение возможного «компромисса» правительства с экс-акционерами в вопросе национализации Приватбанка, сохранение стабильности банковской системы;

3) сохранение сдержанной фискальной политики;

4) успешное подписание новой EFF-программы с МВФ (в 1 кв. 2020 г.), которая разблокирует связанное финансирование от ЕС и других международных финансовых организаций, упростит доступ к рынку еврооблигаций и поддержит интерес портфельных инвесторов к украинским ОВГЗ;

5) сохранение относительно низкой интенсивности торговых войн и умеренной волатильности международных финансовых рынков;

6) умеренное охлаждение мировой экономики, сохранение относительно низких среднегодовых мировых цен на нефть и природный газ, нейтральной динамики цен на металлы и зерновые;

7) успешное подписание договора с РФ о транзите газа (не позднее, чем в 1 кв. 2020 г.);

8) сохранение относительно низкой интенсивности конфликта на востоке Украины;

9) отсутствие значимых социальных потрясений.

Основным драйвером экономики в 2020 г., вероятно, останется внутреннее потребление. Импульс росту доходов населения должно придать увеличение минимальной зарплаты с 1 января на 13,2% до 4723 грн, а также ожидаемый рост пенсий после их актуализации (на 10−12%) и реализация социальных инициатив действующей администрации. В то же время, рост зарплат, а также перечислений от трудовых мигрантов, вероятно, несколько замедлится по сравнению с 2019 годом. Потребительский спрос также будет сдерживаться постепенным ухудшением потребительских настроений. На это будут влиять реформы, которые не всеми украинцами воспринимаются позитивно, и снижение политических рейтингов действующей власти.

Смягчение денежно-кредитной политики и объявленный приоритет нового правительства на ускоренное обновление транспортной инфраструктуры будут в определенной мере поддерживать внутренние инвестиции. Но для поддержки и активизации притока прямых иностранных инвестиций и ощутимого роста корпоративного кредитования необходим существенный прогресс в защите прав инвесторов и кредиторов. Этого пока, к сожалению, не наблюдается.

Проведение реформы рынка сельскохозяйственных земель в урезанном варианте (без допуска иностранных инвесторов) не обеспечит существенного притока инвестиций. В 2020 году скорее стоит ожидать снижения инвестиционной активности в аграрном секторе в преддверии земельной реформы, а также из-за падения маржи на фоне значительного укрепления курса и растущих операционных расходов. Ослабление инвестиционного спроса стоит также ожидать вслед за ухудшением деловых ожиданий, которое (по данным НБУ) наблюдается во всех секторах экономики, кроме сферы услуг.

Государственный бюджет 2020 года является достаточно консервативным и содержит потенциальные источники формирования скрытого дефицита. Так, показатель реального роста ВВП на уровне 3,7% уже сам по себе является достаточно оптимистичным. А с учетом этого, на ожиданиях роста номинального ВВП на 12,2%, запланированный прирост налога на прибыль предприятий на уровне 24,5% может оказаться чрезмерно оптимистичным. Аналогично и с 21,9% роста сбора налогов на доходы физлиц при росте среднемесячной зарплаты на 17,2%. Завышенными могут оказаться и плановые объемы таможенных поступлений, поскольку бюджет сведен на среднегодовом курсе 27 грн/$, который, на наш взгляд, выглядит заниженным на фоне относительно оптимистичного сценария по остальным макроэкономическим индикаторам, заложенным в бюджет.

Поэтому потенциал государственной поддержки экономического развития остается весьма ограниченным. Скорее всего, продолжится замедление производства в некоторых ключевых секторах экономики Украины. В частности, неблагоприятные погодные условия и подготовка к земельной реформе создают риски для будущего урожая. Ускоряется падение показателей в промышленности, что негативно отразится на оптовой торговле и грузовых перевозках.

Маржинальность операций в банковском секторе снижается, а реформирование надзора (сплит) над небанковскими финучреждениями в краткосрочном периоде, вероятно, приведет к некоторому снижению вклада финансового сектора в рост ВВП. Даже в случае успеха, практическая имплементация структурных реформ потребует времени, квалификации и усилий, а значит отобразится на темпах экономического роста с существенным временным лагом.

Таким образом, в нашем базовом сценарии мы ожидаем, что рост реального ВВП в 2020 г. будет инерционно лишь незначительно превышать 3% (год к году)

В базовом сценарии мы ожидаем, что потребительская инфляция упадет ниже уровня 5% к концу 2019 и в течение большей части 2020 года останется в пределах диапазона 5% ± 1 п. п. ввиду эффекта относительно высокой базы сравнения, благоприятной курсовой динамики, более умеренного давления со стороны факторов потребительского спроса и вероятного сохранения низких цен на энергоносители. Во второй половине нового года мы ожидаем ускорения инфляции на фоне низкой базы сравнения и усиления девальвационного давления.

Если все пойдет не так

По мнению Михаила Ребрика из Райффайзен Банк Аваль, масштабы последствий развития негативного сценария будут определяться сочетанием и интенсивностью реализации таких рисков:

1) сохранение влияния олигархов на принятие политических и судебных решений;

2) подрыв независимости НБУ (в частности, из-за инициатив некоторых членов Совета НБУ), проведение необоснованной «продуктивной эмиссии»;

3) «компромисс» правительства с экс-акционерами в вопросе национализации Приватбанка, рост нестабильности банковской системы;

4) срыв подписания программы с МВФ;

5) отказ от сдержанной фискальной политики, наращивание популистских затрат;

6) переход мировой экономики в рецессию;

7) срыв подписания договора с РФ о транзите газа;

8) неблагоприятные погодные условия;

9) неблагоприятная динамика цен на товары украинского экспорта.

При неблагоприятном стечении указанных обстоятельств вероятно падение темпов роста экономики практически до нуля, рост безработицы и новая волна экономической эмиграции. Существенная девальвация гривни приведет к резкому росту цен, охлаждению потребительского и инвестиционного спроса. Будет наблюдаться частичный отток средств иностранных инвесторов из украинских ОВГЗ, для правительства и украинских эмитентов значительно усложнится доступ к мировым рынкам капитала. На фоне пиковых выплат по государственному долгу дополнительно значительный объем валюты будет потрачен на сглаживание курсовой динамики, что приведет к существенному сокращению золотовалютных резервов. Возникнут сложности с финансированием возросшего дефицита бюджета, что приведет к проблемам с выплатой пенсий и прочих социальных выплат и может спровоцировать необеспеченную эмиссию.

Ситуация может быть дополнительно усугублена такими рисками (однако их реализация переведет негативный сценарий в разряд «стресс-сценария»):

10) существенный рост волатильности международных финансовых рынков, что может существенно снизить интерес портфельных инвесторов к украинским ОВГЗ;

11) существенный рост мировых цен на энергоносители;

12) активизация конфликта на востоке Украины; существенный рост социального напряжения (в частности, из-за политических решений в контексте конфликта на востоке Украины).

Факторы добавленного роста

Михаил Ребрик, старший аналитик Райффайзен Банк Аваль назвал следующие условия для реализации оптимистичного сценария в украинской экономике:

1) ощутимый прогресс в улучшении инвестиционного климата, в частности в случае успешного реформирования правоохранительных и судебных органов. Это приведет к детенизации экономики, росту кредитования, будет стимулировать приток прямых иностранных инвестиций, в т. ч. позволит провести успешную приватизацию;

2) реальная деолигархизация и демонополизация экономики;

3) проведение эффективной земельной реформы — с доступом иностранных инвесторов;

4) рост продуктивности труда, снижение активности миграционных процессов и снижение безработицы, в т. ч. в результате эффективной реформы рынка труда.

Дополнительное позитивное влияние могут оказать такие факторы:

5) хороший урожай с/х культур;

6) благоприятная динамика цен на товары украинского экспорта, падение мировых цен на энергоносители;

7) включение 5-летних ОВГЗ в индекс JPM GBI-EM, а также возможный рост суверенных рейтингов в случае реализации позитивного сценария развития экономики, что благоприятно скажется на спросе со стороны иностранных инвесторов;

8) снижение градуса напряженности в отношениях с РФ.

Ключевые риски — 2020

Елена Белан

Главный экономист Dragon Capital

Украинская экономика зависит от внешней конъюнктуры на основных товарных рынках, экономического роста в странах-партнерах и доступа к мировым финансовым рынкам. Хотя за последние годы экономика Украины стала более устойчивая к внешним шокам, эти зависимости сохраняются. Также на следующий год приходятся пиковые выплаты по внешнему долгу государственного сектора, из-за которых общие потребности в финансировании бюджета составляют почти $13 млрд.

На этом фоне самый серьезный риск для экономики — срыв сотрудничества с МВФ. Без него получить доступ к внешнему финансированию для бюджета будет сложно и/или очень дорого. Также срыв сотрудничества с МВФ чреват потерей доверия иностранных инвесторов и откатом важных реформ в угоду внутренним реакционным силам.

Среди других рисков — полная утрата транзита газа, существенное замедление мировой экономики, резкое падение цен на основные товары экспорта (зерно, металлы, руда), резкий рост цен на энергетические товары (нефть/газ), экономическая агрессия со стороны России, эскалация военных действий на востоке, неблагоприятная погода для с/х урожая.

Евгения Ахтырко

Аналитик Concorde Capital

Главными рисками являются:

  • непоследовательность экономической политики;
  • отказ от структурных реформ;
  • попытки усилить нерыночные механизмы управления экономикой, ручное управление;
  • попытки ослабить позиции Нацбанка как независимого института;
  • принятие популистических решений, увеличивающих бюджетные расходы;
  • принятие решений, приводящих к неравным условиям для игроков на рынке и искажению конкуренции.

В первую очередь это может повлиять на ожидания бизнесменов и инвесторов, изменить их планы (даже краткосрочные). Также это усложнит работу с международными финансовыми институтами, что негативно отразится на перспективах Украины по внешним заимствованиям.

Дмитрий Чичкаленко

Директор департамента стратегического управления банка Пивденный

Среди ключевых рисков для Украины в следующем году следует отметить возможность резкого сокращения транзита газа вследствие открытия Северного потока-2. В случае, если между Украиной и Россией не будет достигнута договоренность по транзиту, экспортная выручка пострадает, что негативно отразится на валютном рынке. (Комментарий записан до того, как стало известно о пакете договоренностей по транзиту газа из РФ — Ред.). Кроме того, в последнее время мы наблюдаем рост давления на НБУ, в связи чем усиливается риск смены руководства регулятора и потеря его независимости. В случае реализации данного сценария, взаимоотношения Украины с международными партнерами ухудшатся, что значительно усложнит привлечение внешнего финансирования и ударит по финансовой стабильности страны.

Наконец не следует забывать, что ситуация в мире на данный момент довольно напряженная и существует риск начала нового мирового кризиса. Учитывая, что Украина является маленькой и довольно открытой экономикой, любая напряженность в мире очень быстро найдет свое отражение в Украине (особенно, принимая во внимание значительный рост портфеля ОВГЗ нерезидентов за последний год).

Алексей Блинов

Начальник аналитического отдела Альфа-Банка Украина

Сдерживающими факторами для экономического роста будут охлаждение мировой экономики, определенное ухудшение условий торговли (соотношение цен на ключевые экспортные и импортные товары), ограниченность прямых иностранных инвестиций, сужение прибыльности ряда крупных отраслей, усиление напряженности на рынке труда по демографическим причинам.

Ключевым риском макроэкономического прогноза являются неблагоприятные события в мировой экономике, которые могут сказаться на объемах украинского экспорта еще более негативно, чем ожидается.

Диляра Мустафаева

Член набсовета Глобус Банка

Геополитические риски будут ключевыми в следующем году. МВФ констатирует замедление мировой экономики, и это может также повлиять на ситуацию в реальном секторе Украины в 2020 году.

Наиболее серьезные потрясения для мировой экономики (и украинской, в частности) могут произойти в случае сильной коррекции ситуации на мировых рынках из-за усиления торговых войн между крупнейшими экономиками мира.

В 2020 году экономика Украины, вероятно, столкнется с дальнейшим оттоком квалифицированных кадров, изменением налоговой и монетарной политики.

Александр Мартыненко

Руководитель подразделения по финансовому анализу компаний ICU

Рост реального ВВП в Украине в 2−3 кварталах 2019 превысил 4%. Рекордно высокие с 2008 года потребительские настроения, рост заработных плат и бум в потребительском кредитовании повышают спрос домохозяйств, это ключевой двигатель украинской экономики в 2019−2020 годах.

В то же время, охлаждение внешних рынков давит на темпы роста промышленного производства. Это негативное влияние продолжится и в 2020 году.

Все еще высокие погашения внешнего долга будут препятствовать правительству существенно стимулировать потребительский и инвестиционный спрос.

Снижение объемов транзита российского природного газа дополнительно сдержит рост.

Мы ожидаем, что рост реального ВВП замедлится до 3,2% в 2020 году с 3,6% в 2019 году.

Благоприятные мировые цены на сырьевые товары (нефть, газ, сталь, руда, зерновые), рекордный урожай зерна и рост частных денежных переводов помогают Украине сократить дефицит текущего счета до 2,7% ВВП в 2019.

Однако более сложные внешние рынки и уменьшения транзита газа увеличат дефицит текущего счета до 3% ВВП в 2020 году.

Несмотря на этот рост, гривня должна закончить 2020 на относительно сильных позициях в диапазоне 25−25,5 грн/$. Более того, при поддержке дополнительных иностранных инвестиций в гривневые ОВГЗ, национальная валюта может укрепиться до 22−23 грн/$ к концу 1 полугодия 2020.

Инфляция должна составлять 5,2% к концу 2019 благодаря сильной гривне, низким ценам на нефть и газ и очередном рекордному урожаю зерна.

В 2020 году низкие цены на энергоносители вместе с жесткой фискальной политикой и все еще высокими процентными ставками продолжат тормозить инфляцию. Мы ожидаем инфляцию в 5,3% в конце 2020 года.

Ожидаемое нами подорожание гривни в 1 полугодии 2020 года дополнительно замедлит рост потребительских цен. Однако влияние валютного курса на инфляцию может превратиться в отрицательный уже во втором полугодии, когда гривна вероятно начнет свое ослабление.

Другие проинфляционные риски включают больший чем ожидалось потребительский спрос, худший урожай сельского хозяйства и цены на нефть выше ожидаемых.

Рынок ОВГЗ и государственный долг

Тарас Котович

Старший финансовый аналитик группы ICU

Структура государственного долга постепенно меняется в пользу гривни. Доля гривневого долга за 10 месяцев 2019 выросла до 35,2% с 29,1% на начало года. Происходило это как за счет увеличения гривневых займов, так и за счет переоценки валютной составляющей в связи с укреплением гривни. Эти факторы повлияли и на уменьшение соотношения долга к ВВП, и мы ожидаем к концу года этот показатель в 51%, а в следующем году — сокращение до 48%. Также, с усилением гривни, уменьшились затраты на обслуживание долга в отношении к доходам бюджета.

В финансировании бюджета преобладает в этом году гривневая составляющая. Привлечения происходят с помощью среднесрочных и даже долгосрочных ОВГЗ, что значительно отличает 2019 от предыдущих.

Наиболее динамичными являются портфель физических лиц и нерезидентов. Эти две категории инвесторов позволили компенсировать выплаты в пользу НБУ, а также уменьшение портфеля ОВГЗ в собственности банков. Частные инвесторы в 2019 году активно инвестировали в гривневые облигации, тогда как валютная составляющая портфеля уменьшалась из-за переоценки по текущему курсу и рефинансирования лишь части валютных выплат.

Нерезиденты начала 2019 года они увеличили вложения в украинские ОВГЗ почти в 16 раз, до 106 млрд грн ($ 4,5 млрд), а долю в общем объеме в обращении — до 13,2%. К концу года портфель может превысить 110 млрд грн и продолжит расти в следующем году. В целом мы ожидаем увеличения портфеля по крайней мере до 160 млрд грн в течение следующего года, с концентрацией приобретения в первом полугодии. Наибольшим спросом будут пользоваться более долгие сроки обращения — от трех лет.

По сравнению с другими странами, которые расположены рядом и также предлагают высокие процентные ставки, Украина сейчас находится примерно посередине по показателю соотношения долга к ВВП. На начало года наша страна была седьмой в этом списке с показателем в 61%. Украина движется в направлении Польши, которая имеет 49,2% соотношение долга к ВВП.

По портфелю нерезидентов Украины имеет показатель 13,2% от общего портфеля ОВГЗ (на 10.12.2019), что недалеко от 12,1% в Турции. Украина вполне может наращивать этот показатель в сторону 20%, то есть уровней, которые имеют Египет и Венгрия. Если исключить портфель НБУ по объему ОВГЗ в обращении, ориентиром могут быть и Польша, Гана и Россия, которые имеют долю нерезидентов на рынке на уровне 24,1−29,8%.

Это же касается и объема внутреннего долга, ведь по сравнению с большинством стран, в Украине этот показатель составляет около $34 млрд, а без НБУ — $19,8 млрд, что аналогично уровню Ганы. Большинство стран, с которыми можно сравнивать Украину, имеют и значительно больший объем долга — от $64 до $175 млрд и, соответственно, больший номинальный объем долга в собственности нерезидентов.

Что будет с процентными ставками ОВГЗ. Сейчас процентные ставки движутся вместе с инфляцией и учетной ставкой, и в следующем году продолжат это движение, однако до определенного предела, пока будут оставаться привлекательными для нерезидентов. По нашим оценкам, уже в первом квартале доходность ОВГЗ может достичь своего минимума, а затем, при условии дальнейшего снижения учетной ставки будут оставаться на уровнях, обеспечивающих инвесторам реальную ставку не ниже 4% годовых. Это станет поводом для изменения кривой доходности с инвертированной (где длинные сроки имеют более низкую ставку) на растущую, которая расположится вблизи 10% годовых, несмотря на учетную ставку.

 

Автор: Петр Шевченко